Commentaire d’août sur les Portefeuilles FNB BMO : « Rapport spécial : L’effondrement estival

« Rapport spécial : L’effondrement estival ébranle les actifs à risque »

Il est rare que l’on puisse se plaindre du moment où tombe une longue fin de semaine, mais la semaine dernière n’était certainement pas idéale pour les investisseurs canadiens. Les marchés canadiens ont fermé pour le congé civique d’août, su moment où les contrats à terme avaient fortement reculé aux États-Unis après la liquidation des dernières semaines, chute qui s’est fortement accélérée après la déception liée aux emplois non agricoles aux États-Unis (114 000 par rapport aux prévisions de 175 000). Cela a suscité des craintes de catastrophe économique, quelques jours seulement après que le Conseil de la Réserve fédérale américaine (la « Fed ») a choisi de ne pas réduire les taux en juillet, rendant presque certaine la prévision sur le marché d’une baisse de 50 points de base en septembre, et même des suggestions qu’une baisse d’urgence entre les réunions devrait être effectuée pour éviter un effondrement imminent de l’économie. Cette situation a affaibli le dollar américain sur une base relative, ce qui a fait grimper le yen japonais, alimentant une liquidation brutale de 12 % des actions japonais et des actifs à risque à l’échelle mondiale financés par l’opération de portage du yen.

Mardi matin, les trois premiers jours de bourse du mois d’août ont affiché une baisse de -6,1 % de l’indice S&P 500 et de -8,0 % de l’indice composé Nasdaq. Les actions canadiennes ont mieux résisté, l’indice composé S&P/TSX ayant reculé de -2,6 %, tandis que les indices MSCI Marchés émergents et EAEO ont chuté respectivement de -6,3 % et de -7,4 % (Bloomberg, 2024). Les taux sont en forte baisse à l’échelle mondiale, les obligations américaines à 10 ans s’établissant maintenant à 3,83 %, un niveau observé pour la dernière fois en décembre, lorsque les marchés anticipaient de 6 à 7 baisses de taux pour 2024.

Incidence du positionnement actuel du portefeuille :

Actions, obligations et liquidités : Les portefeuilles FNB (les « portefeuilles ») surpondèrent légèrement les actions par rapport aux titres à revenu fixe, et surpondèrent les obligations par rapport aux liquidités. Cette surpondération est combinée à une option de vente avec une échéance à décembre sur l’indice S&P 500, qui, après rajustement en fonction du delta, a pour effet de sous-pondérer les actions dans un marché en baisse.

Actions régionales : Les portefeuilles ont sous-pondéré les actions canadiennes pendant la majeure partie de l’année, en favorisant la composition de l’indice S&P 500 plus axée sur les titres de croissance, ainsi que les perspectives de croissance économique supérieures, qui constituent désormais la principale source de débat. Compte tenu de la déception liée aux données sur l’emploi sur un mois et de la faiblesse de l’indice ISM du secteur manufacturier, on s’attend naturellement à un changement de l’économie qui entraînerait un affaissement des opérations à risque à l’échelle mondiale, en commençant par les actions américaines et les titres des « sept magnifiques » (Alphabet, Amazon, Apple, Meta Platforms, Microsoft, NVIDIA et Tesla). Cependant, les marchés ont tendance à progresser beaucoup plus rapidement que les économies et, malgré ces indications, le niveau absolu de l’activité économique et des dépenses de consommation demeure élevé, et les prévisions du GDPNow de la Fed d’Atlanta (un modèle qui estime la croissance du PIB réel en fonction des données économiques disponibles pour le trimestre en cours) s’établissant entre 2,5 et 2,75 % au cours des dernières semaines. L’indice du secteur des services de l’Institute for Supply Management (ISM) a rebondi à 51,4, après avoir glissé sous la barre des 50 le mois précédent, la baisse la plus vigoureuse en quatre ans. À l’inverse, l’indice ISM du secteur des services a montré une nette amélioration par rapport à la déception du mois précédent, ce qui souligne le fait qu’il est difficile de considérer que les données d’un mois sont une tendance. Le nombre d’emplois perdus a été suffisant pour déclencher la règle Sahm, qui mesure la hausse du taux de chômage comme indicateur d’une récession imminente. Il faut dire que l’on a aussi montré le même respect à l’inversion de la courbe des taux, qui est maintenant restée inversée plus longtemps que tout autre début de récession antérieur. De plus, la règle ne tient pas compte de l’augmentation relative de la main-d’œuvre américaine attribuable à l’immigration au cours des dernières années, ni du faible taux de chômage générationnel qui a suivi la pandémie de COVID-19. Les demandes initiales d’indemnisation de chômage ont également augmenté récemment, mais demeurent bien en deçà des niveaux précédents qui ont historiquement précédé une récession.

Titres à revenu fixe : Les portefeuilles sous-pondèrent les obligations de catégorie investissement et les obligations de sociétés à rendement élevé, ce qui a contribué à amortir une partie de la récente vague baissière, puisque les obligations canadiennes de base sont surpondérées. Même si la courbe canadienne ne s’est pas ajustée autant que la courbe américaine, les prévisions de baisse des taux américains ont ouvert la voie à la Banque du Canada, permettant même au huard de gagner un peu de terrain par rapport au dollar américain. Au cours des dernières semaines, les portefeuilles ont réduit la surpondération des obligations fédérales à long terme à cause du recul des taux qui a mené à la forte baisse de ceux des obligations du Trésor américain à 10 ans, sous les 4 %; la semaine dernière; les portefeuilles sont revenus au point neutre par rapport à l’indice de référence canadien. Il existe encore des risques de baisse pour les taux de rendement, mais l’ampleur et le rythme de la récente remontée des obligations nous ont permis d’encaisser des profits.

Gestion tactique (secteurs/facteurs/style) : La surévaluation a été le signal d’alerte le plus évident pour les observateurs des valorisations, mais la vente massive a épargné peu de secteurs du marché. Bien que les secteurs des technologies et de la gestion discrétionnaire aient dégringolé, les titres défensifs classiques de l’immobilier et des services publics ont progressé considérablement au cours du mois sur une base relative, mais ils n’ont pas été à l’abri de l’évolution volatile de l’humeur ces derniers jours. Plus tôt cet été, les portefeuilles avaient modifié leurs expositions tactiques en faveur des secteurs cycliques qui ne sont pas technologiques, notamment les banques et l’industrie, qui se sont légèrement mieux comportés. Nous avons mis l’accent sur la couverture contre le risque de concentration et de valorisation, mais dans un contexte économique plus ferme que craint actuellement. Plus tôt cette année, nous avons clôturé notre surpondération des actions japonaises en ramenant notre exposition à l’indice EAEO au point neutre, par pays et d’un point de vue global. L’ajout du Fonds soins de la santé mondiaux BMO a également servi de protection jusqu’à présent au cours du trimestre. Enfin, une petite pondération dans le FINB BMO équipondéré métaux de base mondiaux est également entrée en situation de survente, à cause de la combinaison des attentes de croissance plus faible de la Chine et d’une potentielle baisse de la demande de véhicules électriques si une administration républicaine entrait en fonction en novembre. Cependant, la construction d’infrastructures mondiales à long terme (en particulier le réseau électrique) et l’accélération des dépenses en immobilisations du secteur manufacturier découlant des tendances de rapatriement aux États-Unis laissent entrevoir des déficits d’offre à long terme qui devraient soutenir la croissance du prix des matières premières.

Mise en œuvre :

Comme nous l’avons mentionné, notre utilisation d’un écart sur options de vente en guise de protection, bien qu’il soit avantageux sur le plan de la stratégie directionnelle, a fourni une protection importante, voire absolue, pour contrer l’incidence négative de la chute générale des actions. Notre pondération de l’or a également été une couverture défensive contre un certain nombre de risques extrêmes, mais elle a également chuté de 3,35 % par rapport à son sommet de la mi-juillet.

Prochaines étapes :

En cas de baisse des marchés, la question essentielle est de savoir s’il s’agit d’un événement à court terme ou du début de quelque chose de plus néfaste. Bien que les valorisations aient milité en faveur d’un certain rajustement parmi les titres technologiques, le reste du marché, tant aux États-Unis qu’à l’étranger, affichait à peine un rendement supérieur aux moyennes à long terme. Le passage abrupt du discours sur l’atterrissage brutal à celui sur l’atterrissage en douceur est le facteur le plus important de la récente volatilité, qui a été amplifiée par la forte rotation sectorielle initialement stimulée par la dynamique très volatile des élections présidentielles américaines. Ajoutez à cela l’affaissement des opérations sur portage du yen et vous obtenez la tempête parfaite, au milieu de laquelle nous nous trouvons présentement. Comme les corrections se terminent souvent sur quelques gémissements, et sans fracas, les dernières semaines de l’été seront sans doute marquées par des négociations médiocres sur les marchés. Nous observons déjà des indications d’achat à la baisse pour les particuliers et les institutions, mais nous nous attendons à ce que la sensibilité aux données économiques augmente avant la réunion de septembre de la Fed.

Point de vue : Les baisses sont courantes

Si l’on examine les baisses des 30 dernières années qui ont suivi des sommets, on constate que nous ne sommes certainement pas en dehors de la « normalité » à l’heure actuelle. Lorsqu’on tient compte d’autres facteurs, en particulier le faible niveau de volatilité qui a dominé depuis le début de l’année, et le degré de concentration par secteur et par titre (c.-à-d. les actions des « sept magnifiques »), une correction alimentée par la valorisation pendant les mois d’été où le volume est faible est assez raisonnable. L’idée que la Fed est en retard n’a rien de nouveau non plus, mais il semble prématuré de s’attendre à une réduction d’urgence entre deux réunions.

Que faire?

Des mouvements soudains sur des bases instables sont rarement la meilleure solution. Même si la sévérité de la correction est troublante pour les investisseurs, un examen des replis historiques et une mesure plus générale de la vigueur de l’économie mondiale indiquent un ralentissement, et non un arrêt. Les bénéfices du deuxième trimestre ont été plutôt positifs dans l’ensemble, et la Fed est sur la bonne voie pour commencer à baisser les taux en septembre. Grâce à la vaste diversification de nos solutions gérées, nous pouvons continuer à établir des positions moyennes qui offrent une valeur à long terme attrayante, tout en réduisant au minimum la volatilité d’une catégorie d’actif ou d’un secteur. Il ne faut pas voir cet événement comme une remise en question de la répartition de portefeuille à long terme; il s’agit plutôt d’un retour à la réalité pour les segments les plus exubérants du marché, où les prix ont dépassé les données fondammentales de façon trop importante.