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Nouvelles occasions dans les titres de créance de sociétés fermées, étayées par BMO GMA
20 septembre 2024
Nouvelles occasions dans les titres de créance de sociétés fermées, étayées par BMO GMA
20 septembre 2024
Mark Jarosz
Même si les marchés financiers connaissent une volatilité et une incertitude accrues, les occasions liées au crédit privé se multiplient. À l’échelle mondiale, les prêts privés devraient plus que doubler d’ici 2028 pour s’établir à 3 500 milliards de dollars américains, comparativement à 1 700 milliards de dollars américains aujourd’hui1. Les taux actuels ont rendu les prêts privés intéressants, grâce à leurs modalités plus souples et à leurs structures de taux variable qui peuvent générer des rendements corrigés du risque attrayants.
Au Canada, alors que les exigences en matière de capital pour les institutions financières traditionnelles deviennent plus coûteuses, des occasions se présentent pour élaborer de nouveaux modèles et structures de fonds dans le crédit privé, y compris des sous-catégories d’actif comme l’immobilier commercial et le financement par capital-investissement.
Ces développements signifient que les emprunteurs de premier ordre qui auraient autrement émis des titres de créance sur les marchés publics cherchent d’autres solutions, attirés notamment par la certitude financière et l’efficacité de la réalisation des transactions. Pour les investisseurs, ces prêts sont évalués avec des écarts de taux plus important que ceux des obligations à rendement élevé de même échéance ou des prêts-leviers, et ils offrent des taux de rendement globaux plus élevés tout en adhérant à des structures de capital plus prudentes.
Résilience du crédit privé
Nous avons tendance à penser à la résilience du crédit privé sur le long terme, et à la façon dont la catégorie d’actif s’est comportée sur l’ensemble des cycles. Il s’agit d’actifs à taux variable, ce qui signifie que leur rendement est fondé sur un indice de référence à taux variable. L’écart par rapport à l’indice de référence vise à refléter le risque de crédit de l’actif sous-jacent.
Un examen du rendement tout au long des cycles de taux d’intérêt montre une production d’alpha constante par rapport à des placements similaires. Selon Morgan Stanley, lorsqu’on évalue les crédits directs sur sept périodes différentes de politique monétaire restrictive comparables au contexte actuel, entre le premier trimestre de 2008 et le troisième trimestre de 2023, on constate qu’ils ont dégagé des rendements moyens de 11,6 %, comparativement à 5 % pour les prêts-leviers et à 6,8 % pour les obligations à rendement élevé.
Rendement supérieur du crédit privé sur des périodes de taux élevés (du premier trimestre de 2008 au troisième trimestre de 2023)
Certes, les titres de créance à taux variable seront touchés par un contexte de baisse des taux d’intérêt et, à juste titre, les investisseurs peuvent poser des questions au sujet de la compression des taux. Pourtant, dans un tel scénario, il convient de noter que les activités d’emprunt sous-jacentes jouissent d’une souplesse accrue en raison de la baisse des taux de référence, réduisant le stress financier et le risque de défaut.
Il est également très peu probable que nous revenions à une politique de taux d’intérêt proches de zéro. Au lieu de cela, ils se normaliseront probablement jusqu’à atteindre une fourchette positive pour les taux de rendement et les emprunteurs sous-jacents. Même dans les scénarios les plus graves, le crédit privé fait preuve de résilience. Selon Goldman Sachs, au plus fort de la pandémie, les emprunteurs et les prêteurs ont travaillé ensemble, et le crédit privé a affiché un taux de défaillance inférieur à celui des prêts-leviers5.
Faibles corrélations
Source : Investissements Russell, 2022.
De plus, les investisseurs profitent d’un large éventail de sous-catégories d’actif et de stratégies de titre de créances privées.
En général, la majorité des prêts de crédit privé prend la forme de placements à taux variable qui suivent l’évolution des taux, offrant une atténuation en temps réel des taux d’intérêt par rapport à d’autres actifs portant intérêt, comme les obligations à taux fixe. Plusieurs grandes catégories définissent le marché des titres de créances privées, y compris, mais sans s’y limiter, le crédit direct, le crédit secondaire (mezzanine), les titres de créance en difficulté et les situations particulières.
Nous privilégions actuellement l’ensemble d’occasions dans le prêt immobilier commercial canadien et le prêt aux sociétés de capital-investissement privées, connues sous le nom de financement de capital-investissement.
De nouvelles possibilités
Par le passé, le secteur de l’immobilier commercial a produit des rendements corrigés du risque fiables et est devenu l’un des volets les plus importants des portefeuilles institutionnels. Cependant, l’accès à du crédit privé de grande qualité destiné à l’immobilier commercial reste un défi important pour de nombreux autres investisseurs.
La donne change, car les gestionnaires d’actifs, y compris BMO Gestion mondiale d’actifs, cherchent à créer de nouvelles occasions au sein de la catégorie d’actif pour un plus grand nombre d’investisseurs. Une option possible est la possibilité pour les investisseurs de profiter de tout le poids d’un prêteur comme BMO et de ses pratiques de gestion des risques, en finançant une gamme diversifiée de créances de premier rang sur le marché canadien des immeubles commerciaux. Dans le contexte actuel, une gestion de placements efficace pourrait raisonnablement s’attendre à cibler des taux de rendement autour de 5 % à 10 %6. BMO Gestion mondiale d’actifs s’attend à ce qu’une occasion construite similaire soit probablement disponible à l’automne 2024.
À l’instar des autres offres de BMO Gestion mondiale d’actifs sur le marché privé, la structure du fonds devrait être structurée selon un format évolutif à capital variable qui, selon nous, donne accès au plus grand nombre possible d’investisseurs qualifiés canadiens tout en offrant certaines caractéristiques de liquidité.
Pour les investisseurs, de solides protections des engagements et le statut de détenteur d’obligations de premier rang devraient être des facteurs primordiaux à considérer.
Le financement par capital-investisseur représente une autre occasion importante de crédit privé et est ancré dans les origines mêmes de cette catégorie d’actif il y a plus de dix ans et demi. Il s’agit d’une stratégie financière puissante dans le cadre de laquelle un capital-investisseur, souvent une société de capital-investissement, investit des capitaux propres importants dans une société, tandis qu’un prêteur fournit des prêts à cette société pour soutenir son acquisition, sa croissance ou sa restructuration par le capital-investisseur. C’est une stratégie courante dans les scénarios de fusions et d’acquisitions, ainsi que d’acquisition par emprunt. Les expressions « financé par capital-investissement », « soutenu par des capital-investisseurs », et « financement de capital-investissement » sont couramment utilisées de façon interchangeable.
Ces prêteurs constituent des fonds qui sont axés sur les prêts aux sociétés soutenues par des capital-investisseurs. Les gestionnaires de fonds de capital-investissement participent habituellement dans le cadre d’une syndication de fournisseurs de crédit pour fournir du capital à une société de capital-investissement ou lui prêter de l’argent. En plus des clauses restrictives et du positionnement prioritaire dans la structure du capital, un gestionnaire de fonds et ses investisseurs comprennent que les investisseurs en capital détiennent des actions dans ces entreprises et sont motivés à les inciter à bien se comporter pour pouvoir profiter d’une liquidation fructueuse. Des gestionnaires de fonds de capital-investissement efficaces tirent également parti de l’expertise pour obtenir de meilleurs rendements. Dans le contexte actuel, les investisseurs peuvent s’attendre à des taux de rendement cibles de 10 à 15 % pour un fonds de financement parrainé bien géré.
Pour les investisseurs en crédit privé, de solides protections des engagements et le statut de détenteur d’obligations de premier rang dans des structures de capital qui offrent un accès prioritaire aux liquidités et aux actifs devraient être des facteurs déterminants dans tout fonds ou toute stratégie dans laquelle ils investissent.
Rang dans la structure du capital
Les engagements de prêt fournissent des avertissements anticipés qui permettent aux gestionnaires de portefeuille de constater tous les risques de défaut avant l’apparition de problèmes importants, ce qui leur permet de travailler directement avec les capital-investisseurs ou les emprunteurs sous-jacents. La relation est souvent directe.
Le type de transactions qui seraient visées rechercherait des protections qui offrent un recours plus rapide et qui nous permettent de participer en période de tension imminente. L’accès direct aux emprunteurs et aux services financiers donne la capacité de gérer les situations de redressement avantageuses et de maximiser la valeur de rétablissement.
Le crédit privé présente des avantages distincts, mais ces avantages ne sont pas universels sur le marché. Les raisons énoncées ci-dessus expliquent pourquoi les gestionnaires de fonds et la sélection des types d’actifs sont essentielles alors que le nombre d’investisseurs qui ont la possibilité d’accéder à cette catégorie d’actif augmente.
Pour obtenir de plus amples renseignements
communiquez avec l’équipe Placements non traditionnels de BMO Gestion mondiale d’actifs ou à [email protected]
Sources
Footnotes
1 BlackRock Says Private Debt Will Double to $3.5 Trillion by 2028, Bloomberg, 26 octobre 2023.↩
2 Les investisseurs qualifiés peuvent inclure, entre autres et sans s’y limiter, un particulier dont le revenu net avant impôts dépassait 200 000 $ au cours de chacune des deux années civiles les plus récentes et dont le revenu net avant impôts combiné avec celui d’un conjoint dépassait 300 000 $ au cours de chacune des deux années civiles les plus récentes; un particulier qui, seul ou avec un conjoint, possède des actifs financiers ayant une valeur de réalisation globale qui, avant impôts, mais déduction faite des passifs connexes, dépasse 1 000 000 $; un particulier qui, seul ou avec un conjoint, a un actif net d’au moins 5 000 000 $. Règlement 45-106 sur les dispenses de prospectus; Private Capital Markets Association of Canada↩
3 Understanding Private Credit, Ashwin Krishnan, cochef, Crédit privé, Amérique du Nord. Morgan Stanley Investment Management, 20 juin 2024.↩
4 Les données représentent la période allant du 30 mars 2008 au 30 septembre 2023. Rendements moyens annualisés divisés par la volatilité. La volatilité est mesurée en utilisant l’écart-type. Le crédit direct est représenté par l’indice Cliffwater Direct Lending (CDLI) et est calculé à partir de données trimestrielles, qui ont été annualisées. Les obligations à rendement élevé sont représentées par l’indice des obligations à rendement élevé ICE BofA, calculé à partir de données mensuelles annualisées. Les prêts-leviers sont représentés par l’indice des prêts-leviers Morningstar LSTA US calculé à partir de données mensuelles annualisées. ↩
5 Private credit may outperform public bonds as defaults rise, Stephanie Rader, chef, Solutions clientèle, Crédit privé, et James Gelfer, au sein de l’équipe Solutions de portefeuille pour les marchés des capitaux non traditionnels et de la stratégie. Goldman Sachs Asset Management, 11 mai 2023.↩
6 Il n’y a aucune garantie quant au rendement d’un produit de crédit privé.↩
7 D’autres produits de crédit privé pourraient comporter différentes caractéristiques.↩
Avis
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